深南电路(002916):2019年业绩指引符合预期 5G订单将持续爆发


年报交出完美答卷,业绩预告指引符合预期,维持“强烈推荐”评级


公司发布2019 年业绩预告:2019 年公司实现归母净利润区间为11.50-12.90亿元,同比增长65%-85%,其中,Q4 单季度实现归母净利润区间为2.83-4.23亿元,同比增长26.34%-88.53%,业绩符合预期。我们认为公司作为国内pcb龙头企业,形成了以PCB、封装基板、电子装联为核心的“3-In-One”的业务布局,将充分受益于5G 建设和半导体国产化战略大趋势,公司短中长期成长逻辑清晰。预计公司2019-2021 年实现归母净利润分别为12.08/17.00/22.23 亿元,对应EPS 分别为3.56/5.01/6.55 元/股,当前股价对应2019-2021 年PE 估值分别为48/34/26 倍。维持“强烈推荐”评级。


订单饱满产能利用率较高+技术改造,公司运营水平和盈利能力均有提升


受益于通信5G 基站的建设,下游需求较好,公司订单较为饱满,产能利用率处于较高水平,同时,南通数通一期工厂投产及时贡献了新增产能,使得公司能够及时满足下游需求,营业收入保持较高的增速。对内方面,公司持续通过打造专业化产线,建设自动化、信息化工厂等措施来提升内部生产运营效率和技术能力,提升工厂运营水平,一定程度上改善了公司毛利率水平。


下游需求向好,南通二期PCB 工厂+无锡封装基板厂扩产保奠定增长基础


需求方面,公司PCB 产品主要应用在通信、工控医疗、航空航天、汽车电子、服务器等领域,通信领域受益5G 需求市场有望持续增长,而以工控医疗、航空航天等为重点的其他领域市场仍处于成长阶段,根据Prismark 预测,未来5 年全球PCB 市场将保持温和增长,预计在2018 至2023 年之间以3.7%的年复合增长率成长,到2023 年全球PCB 行业产值将达到747.6 亿美元,未来需求增长无忧。供给方面,2019 年上半年南通数通一期PCB 工厂产能持续爬坡,目前产能利用率已经处于较高水平,南通二期PCB 工厂也已投入建设;IC 封装基板方面,公司IPO 募投项目的无锡封装基板工厂连线试生产,目前也处于产能爬坡阶段,在国产化趋势加速的大背景下,公司IC 封装基板业务有望充分受益。


风险提示:下游发展不及预期;募资项目不及预期;材料价格波动风险


东睦股份(600114):成功收购富驰高科 MIM行业迎来新龙头


事件:公司拟以现金10.39 亿元收购富驰高科75%股权公司于2020 年1 月14 日晚发布公告,与钟于公司、钟伟、于立刚、创精投资签订《股份转让协议》,公司拟以现金人民币10.39 亿元收购上述出让方合计已持有及待交割的富驰高科股份,占富驰高科股份总数的75%。


富驰高科是MIM 行业龙头,规模仅次于精研科技富驰高科是国内最早成立的MIM 企业之一,并一直保持行业龙头地位。根据公告披露的财务报表,2019 年前三季度富驰高科实现营收7.49 亿元,归母净利润0.47 亿元,仅次于国内最大MIM 企业精研科技的10.3 亿元营收和1.02亿归母净利润。富驰高科前三季度毛利率33.29%,净利率6.3%,低于精研科技(分别为38.98%和9.94%),与东莞华晶相当(分别为33.57%和6.3%),我们认为主要是产品和客户结构的原因。富驰高科的销售和研发费用率与精研科技相当,管理费用率低出近2%,体现出富驰高科的经营效率较高。收购完成后,凭借东睦股份在经营效率上的优势,我们预计富驰高科利润水平有进一步提升的空间。


此次收购将深刻影响MIM 行业格局,公司成为全球龙头根据已披露的最新MIM 行业数据(2018 年)计算,公司收购富驰高科后,总产值将比精研科技高出20%,跃居国内第一,世界第二。国内MIM 第一梯队将被重新定义,行业变为公司与精研科技的双龙头格局。从市场份额来看,预计公司与精研科技的消费电子MIM 市占率相当,均为20%左右;而凭借富驰高科在汽车、医疗MIM 业务的先发优势及公司的优质汽车客户储备,收购完成后公司在汽车、医疗MIM 领域市占率将一骑绝尘,合计超过30%,拥有与其PM 业务相称的市场地位。


看好公司与富驰高科的协同效应,维持“强烈推荐”评级当富驰高科2020 并表后,公司业绩将大幅增厚。同时,双方具有高度的互补性和产业协同性,长期来看公司PM 和MIM 的双龙头地位将越发巩固。我们上调公司2020 年起的盈利预测,预计2019-2021 年归母净利润分别为2.28/4.16/4.79 亿元, 对应 EPS 分别为 0.37/0.68/0.78 元,对应 PE 分别为27.4、15.0 和 13.0 倍,维持“强烈推荐”评级。


风险提示:新技术应用不及预期的风险;下游需求波动的风险


东诚药业(002675)事项点评:引进北京肿瘤医院核药产品 进军乳腺癌市场


事项:


近日,公司公告与北京肿瘤医院签订技术转让合同,获得Tc99m 标记的美罗华(Tc99m-SLN-F)分子探针的全球独 家权益。


观点:


乳腺癌已经成为女性第一高发肿瘤。据美国癌症协会论文估计,2018 年全球新发乳腺癌210 万例,占所有肿瘤的11.6%。根据我国国家癌症中心发布报告,中国2014 年乳腺癌新发病例约28 万例,占女性恶性肿瘤16.51%,居女性恶性肿瘤首位,且发病率以3%-4%的速度持续增长。


前哨淋巴结检查(SLNB)是乳腺癌临床分期的重要指标,核素示踪剂受优先推荐使用。前哨淋巴结(SLN)是最早接受肿瘤区域淋巴结引流和发生肿瘤转移的淋巴结。相比于传统的腋淋巴结清扫(ALND),前哨淋巴结检查(SLNB)具有创伤小、上肢水肿并发症发生率低等显著优势。美国NCCN 乳腺癌临床实践指南以I 类证据推荐腋淋巴结阴性的早期乳腺癌病人优先选择SLNB 作为分期的标准方式,也被中华医学会外科学分会引入专家共识及技术操作指南。乳腺癌SLNB 的示踪剂包括蓝染料和核素示踪剂,首先推荐联合使用蓝染料和Tc99m 标记的核素示踪剂,可以使SLNB的成功率提高、假阴性率降低。


引进北京肿瘤医院Tc99m 标记的美罗华(Tc99m-SLN-F),进军乳腺癌领域。Tc99m-SLN-F 是由北京肿瘤医院自主研究开发的药物,主要用于特异性乳腺癌前哨淋巴结显像剂。通过与前哨淋巴结内B 细胞表面 CD20分子结合,定位于 SLN 内,从而显像。 该产品具有定位靶点明确、 SLN摄取率高、SLN 显像或活检时间不受限、无次级淋巴摄取、可控制每次注射显像剂的分子总量、注射点滞留率低等优势特点,目前已成功用于乳腺癌前淋巴结显像及手术8000 余例,是肿瘤医院做乳腺癌手术前的常规检查之一。东诚药业以总价800 万的金额受让该产品全部权益,将进一步扩充其核素药物产品管线,且未来与北京肿瘤医院存在进一步合作可能。


被低估的核医学龙头,维持“强烈推荐”评级。核药由于其高壁垒和政策免疫性,未来的确定性更强,在集采时代投资价值凸显。配置证政策松绑,有望释放出核药行业被压抑的巨大市场,公司网点布局进度领先,未来自主研发叠加海外品种引进丰富产品线。我们维持公司盈利预测,预计公司2019-2021 年EPS 为0.47、0.60、0.76 元,当前股价对应2020 年PE 仅28 倍,维持“强烈推荐”评级。


风险提示:1)原料药波动风险:原料药价格有一定波动性,但占比已经很低;2)核医学市场放量速度低于预期;3)研发风险:在研品种能否顺利获批具有不确定性。


明泰铝业(601677):高附加值项目释放利润 盈利大幅增加


事件:公司发布2019 年业绩预告,预计2019 年度实现归母利润约9.39亿元,与上年同期相比增加约4.44 亿元,增幅约90%。


非经常性损益增加利润约2.22 亿元。报告期内,公司出售研发办公楼,收到售楼款项并计入非经常性损益,增加本期净利润约1.50 亿元;政府补助、理财收益等其他事项增加利润约0.72 亿元。扣除非经常性损益事项后,公司2019 年度归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润约6.16 亿元,与上年同期相比增加约2.22 亿元,增幅约56%。


产品结构升级叠加产能释放,公司业绩快速增长。产销量方面,年内公司各重大项目继续推进,更多先进设备投入运营,上半年公司铝材产销量再创新高,达到41 万吨,我们预计公司全年产销量达近90 万吨。产品结构方面,报告期加工费更高的“年产两万吨交通用铝型材项目”由德国西马克公司进口的挤压生产线82MN、60MN 及125MN 挤压机均已安装完成并开始试生产,生产的轨道交通型材获得郑州中车认可,可配套供应铝合金轨道车体制造,提高轨道车体利润率。仅上半年铝合金轨道车体就交付94节,我们预计公司年内可交付200 节,贡献毛利润0.6 亿元。


可转债成功发行助力公司下一阶段发展。报告期公司成功发行可转债募资18.4 亿元,为公司下一阶段的发展蓄力。根据公司规划,募集资金将用于“铝板带生产线升级改造项目”,生产总规模为25 万吨/年,其中,中厚板产品2.5 万吨/年,热轧卷材产品10 万吨/年,冷轧带材产品8.5 万吨/年,冷轧板材产品4 万吨/年,具体包括:对生产技术要求较高的铝合金预拉伸板、中厚板;集装箱用铝板、车厢箱体用铝板、油罐车用热轧卷等交通用铝合金板带材;市场需求量较大的铝合金建筑围护板、罐盖拉环料、手机电池壳用铝合金板带材等产品。其中,中厚板产品为原有普通中厚板产品升级换代。本项目建设期为2 年,项目达产后,预计有望实现营收40.8 亿元,净利润3.4 亿元。


盈利预测及评级。维持公司“增持”评级,预计公司2019-2021年的EPS 分别为1.53 元,1.13 元和1.25 元,对应当前股价的PE 分别为7.5 倍、10.2 倍和9.2 倍。


风险提示: 募投项目盈利不及预期、经济下滑导致加工费下滑。


天坛生物(600161)2019业绩预告点评:符合预期 凭实力未来可期


事件:


1 月13 日,公司发布2019 年业绩预增公告,预计实现归母净利润6.14 亿元,同比增长21%左右;实现扣非归母净利润6.13 亿元,同比增长21%左右。


国元观点:


全年符合预期,批签发稳健发挥


根据预告数据初步核算,公司下半年实现归母净利润3.21 亿元,较去年同期增长19.09%,略低于上半年的增速(22.21%),系全行业监管趋严,采浆量增速放缓,公司2019 年采浆增速略低于2018 年(8.8%vs11.8%),但整体来看,公司2019 年全年业绩基本符合预期。继2018 年重组后,公司通过内部浆量调拨,产能利用率有所提升,公司批签发稳居全国龙头地位,市占率和增速提升明显,根据国元批签发数据库,全年实现批签发1041 万瓶(+39.0%),增速创新高,其中白蛋白421 万瓶(+19.7%),静丙295 万瓶(+11.5%),狂免118 万瓶(+73.0%),破免139 万瓶(+178.6%),乙免31 万瓶(+71.0%),多个产品市占率位居全国第1/2 位。


新浆站、新产品、新工厂同步有序进展中,未来可期2019 年实现采浆1706 吨(+8.8%),在2019 年全国新开浆站放缓的情况下,公司实现新获批新设浆站1 个(甘肃泾川)、新增3 个浆站(勋西县分站、大同恒安、四川宜宾)获得采浆许可证,预计2020 年公司继续凭借浆站优势,采浆量有望保持持续增长;公司在研品种进展顺利,重组凝血因子VIII、凝血因子VIII、层析法高纯度静丙、和纤原都已完成准备工作,即将进入III 期临床,PCC 临床申报获得受理,潜力新品种的推出有望给公司注入新的活力;成都蓉生永安血制和云南生物制品新工厂正在有序建设中,有望释放产能,助推业绩。


投资建议与盈利预测


天坛生物重组归来,手握最强浆源和销售推广渠道,企业价值正在重塑。我们预计公司19-21 年营业收入分别为36.63/45.06/54.07 亿元,同比增长25.00%/23.00%/20.00%,归母净利润6.19/7.40/8.84 亿元,同比增长21.51%/19.59%/19.53%,EPS 为0.59/0.71/0.85 元/股,对应PE47/39/33倍,给予公司2020 年45 倍PE,维持目标价31.95 元,维持“增持”评级。


风险提示


产品研发不及预期,采浆量不及预期,新工厂建设和产能不及预期。


新华网(603888)公司点评:媒体融合迎来Z世代 看好公司拥护互联网和年轻人的发展潜力


事件:


2019 年12 月31 日,新华网联合B 站主办的BILIBILI2019 跨年晚会,当日直播人气3400 万,B 站跨年晚会荣获4.3 万人点评,获评分9.9 分。2020年1 月6 日,新华网联合小红书发布《Z 世代生活方式新知》数据报告,通过数据挖掘和分析小红书95 后的用户行为数据,反映了Z 世代年轻人初入职场的生活状况和消费理念。新华网走近二次元和Z 世代,践行融合发展。


点评:


全媒体产品链平台价值凸显,内容引领性强、覆盖范围广、传播力度大、用户和客户群优质。根据2019 年三季报数据显示,公司实现营收9.24 亿元,同比减少4.35%,归母净利润1.57 亿元,同比减少10.1%。作为国家重点新闻网站的主力军,新华网向全球网民提供最权威最及时的新闻信息服务。目前拥有31 个地方频道以及多种语言频道,日均多语种、多终端发稿达1.5 万条。用户遍及200 多个国家和地区,桌面端日均页面浏览量超过1.2 亿,移动端日均覆盖人群超过3.7 亿。用户规模大、粘性强,用户多为各层级社会管理人群及专业技术人士,特点表现为社会影响力大、分布范围广、消费能力强、营销潜力大。同时,公司布局云视频服务平台和智慧党建的新业务。


公司持续关注新兴消费人群,把握Z 世代消费动向,助力B 站出圈,积极拥抱互联网用户。新华网作为官媒首先发声支持B 站的晚会内容,通过与B 站联合主办的跨年晚会,让年轻一代重新认识了新华网,拉近了新华网与年轻人的距离。同时,新华网与小红书合作,积累Z 世代消费数据,把握Z 世代物质消费常态,挖掘出新世代出现新的三大潮流趋势——看展、宠物和爱豆,从而进一步理解Z 世代用户,实现为下一代用户变现的前瞻性布局。


看好公司新媒体业务,及央媒平台融合发展潜力,维持“推荐”评级。


我们维持预测2019-2021 年实现营收分别为18.56 亿元、21.38 亿元、24.27亿元,同比增长18.3%、15.2%、13.5%;归母净利润分别为3.36 亿元、3.82亿元、4.26 亿元,同比增长17.7%、13.8%、11.4%。公司作为央媒龙头,把握新世代消费动向,结合平台优势继续保持引领姿态。维持“推荐”评级。


风险提示:竞争加剧和技术应用风险、融媒体业务发展不及预期等风险


海容冷链(603187):全球商用冷柜龙头 消费升级促成长


受益于消费升级及便利店渗透,商用冷柜行业具备长期价值随着生活水平提高,人们对食品安全、生鲜果蔬质量等要求在逐步提升,新零售模式也在逐步推进。纵观全球,商用冷柜市场需求较大地区为欧美发达国家,其次是新西兰、日本、韩国等亚太发达国家地区。同时,回顾日本便利店发展,其大发展主要在经济放缓的1970-1990 年代。结合目前来看,国内GDP 仍处于探底阶段,因此行业具备一定逆周期属性。随着国内消费升级、便利店继续向二三线城市渗透以及新零售模式的推进,商用冷柜的需求预计将持续景气。


公司是全球商用冷柜龙头,业务多元具备成长性公司是全球商用冷柜龙头企业,业务包括商用冷冻柜、商用冷藏柜、商超展示柜以及商用智能售货柜,客户包括雀巢、联合利华、伊利、蒙牛等全球知名一线厂商。行业方面,由于定制化要求高、服务响应需求快,因此整个行业目前集中度低、市场空间大。而公司各业务目前均具备较好的成长性,其中商用冷冻展示柜国内存量替换需求稳定,海外紧随大客户进军东南亚市场;商用冷藏展示柜由海外市场向国内转移;商超展示柜受益于超市、便利店的持续渗透;商用智能售货柜国内密度低,未来蓝海市场。


公司目前全球整体市占率约9.1%,预计未来市占率有望进一步提升。


公司加快产能建设,跟随大客户开拓东南亚市场目前行业发展较好,考虑到行业具备淡旺季属性,公司现产能仍处于偏紧状态,而富余的产能是获得客户订单的基础。因此,公司正加快产能建设,设立包括“年产 50 万台冷链终端设备项目”、“商用立式冷藏展示柜扩大生产项目”以及“智能冷链设备及商用自动售货设备产业项目”。同时,2018下半年伊利、蒙牛相继推进“走出去”战略,开拓东南亚冷饮及乳制品市场。东南亚人口6 亿,被看作“1990 年的中国”,冷饮、乳制品市场前景广阔。目前公司在印尼、越南设立子公司,配合大客户及拓展海外业务。


投资建议与盈利预测


随着国内消费升级以及便利店的持续渗透,我们看好公司未来发展前景。


预计2019-2021 年将实现营业收入15.23/19.96/24.79 亿元,实现归母净利润2.06/2.68/3.25 亿元,对应目前的P/E 17/13/11,给予公司“买入”的投资评级。


风险提示


全球贸易战升级、大客户选择其他供应商、原材料价格大幅上涨。


中海油服(601808)战略指引公告点评:中海油资本开支持续增加 油服景气度延续


事件:


2020 年1 月13 日晚,公司发布2020 年战略指引公告,对公司2020 年的工作内容作了相应战略指引。


点评:


战略指引公告,预计四大板块工作量同比增加,预计2020 年公司资本性开支为48 亿人民币


根据公告内容,在国内外市场需求回暖的背景下,受益于公司近年在技术研发创新、装备结构优化、国际竞争力加强以及风险管控能力的提升,2020年公司将积极参与加快推进勘探开发,力争继续保持良好的经营业绩并进一步提升公司发展质量。公司的装备和技术服务能力也将在本轮国内外油田服务行业复苏、尤其是在国内增储上产中发挥更重要的地位和作用。根据目前公司国内外订单情况,预计四大板块中钻井服务和油田技术服务工作量同比将有所增长,船舶服务、物探和工程勘察服务工作量整体平稳。


另外,2020 年,油田服务市场整体竞争仍很激烈,公司将重点关注成本控制,通过加强安全管理、机构改革、管理流程优化、劳动生产率提升等系统性降本举措努力提升公司的盈利能力。2020 年,公司的现金流整体安全,公司将继续严格遵循审慎的资本投资,通过资本性支出加速经营模式优化升级,坚持轻资产重技术的公司发展理念和商业模式变化。2020 年,预计公司的资本性开支为人民币48 亿元左右,主要用于生产基地建设、装备及技术设备更新改造等。公司将以新发展理念为指引,加快绿色环保低碳技术的研发和创新;通过技术产业升级增强核心竞争力;以自有资产、租赁、管理多种方式灵活配置装备资源,更快地把握市场需求变化;关注股东分红回报,积极维护投资者利益。


中海油持续增加资本开支,油服行业景气度延续同时,1 月13 日晚,中海油发布2020 年度经营策略及发展计划概要。


2020 年,公司的净产量目标为520-530 百万桶油当量,其中中国约占64%、海外约占36%。公司2019 年的净产量将达到约503 百万桶油当量。2021 年和2022 年,公司的净产量目标分别为约555 百万桶油当量和约590 百万桶油当量。


产量方面,公司19 年预计生产503 百万桶油当量,20 年公司产量目标为520-530 百万桶油当量。其中,石油液体占81%,天然气占19%。此外,20年公司有10 个新项目投产,还有20 个在建项目,40 个在评项目,为未来产量提供基础。2022 年的产量目标是590 百万桶油当量,石油液体和天然气占比预计为78%和22%,未来三年CAGR 约为5.5%。


资本开支方面,2019 年公司实际完成资本开支802 亿,按照19 年初的资本开支计划,实际完成超过100%。按照公司2020 年的资本开支总量计划看,公司2020 年资本开支增速约为6%-18.5%,继续保持较高增速。


详细来看:


1、从国内外业务占比看,2020 年继续保持对国内业务的倾斜,国内占比约为62%,与2019 年的国内资本开支占比计划基本持平。


2、从资本开支业务占比看,2020 年勘探、开发、生产资本化和其他资本支出预计分别占资本支出预算总额的约20%、58%、20%和2%。而2019 年勘探、开发和生产资本化支出分别占约20%、59%和19%。


政策支持驱动上游资本开支,公司发展前景广阔出于对国内能源安全问题的考虑,促进油气资源增储上产已成为明确政策方向。在中央加大油气勘探力度的要求下,中海油提出“七年行动计划”,目标到2025 年实现勘探工作量与探明储量翻一番。陆上油气资源开采存在瓶颈,海洋丰富的油气资源开发利用程度相对较低,加大海洋油气开发将成为大势所趋,为中海油及旗下子公司带来良好发展机遇。


中海油上游资本开支的增加直接利好子公司中海油服业绩。随着增储上产支持政策逐步落地,中海油勘探开发资本支出兑现预期明确,旗下油田服务公司中海油服将持续受益。


维持盈利预测,维持A 股买入评级,维持H 股增持评级由于行业景气复苏,公司业务需求广阔,业绩有望保持高速增长,我们维持前期盈利预测,预计公司2019-2021 年的净利润分别为25.72、31.71、38.09 亿元,EPS 分别为0.54、0.66、0.80 元,维持A 股“买入”评级,H股“增持”评级。


风险提示:


国际原油价格波动风险、国际市场运营风险、市场竞争风险、汇率波动风险、第四季度天气原因导致费用增加影响业绩。


昭衍新药(603127):业绩超预期 全国布局横跨中 美


年度预告超预期,订单快速增长


公司发布2019 年年度预告,预计归母净利润在1.52-1.73 亿元(+40-60%)。扣非净利润为1.26-1.44 亿(+40-60%),按照中位数计算,归母净利润为1.625 亿,扣非净利润为1.35 亿,显著超预期。


归母净利润增速较三季度+16pp,扣非净利润增速较三季度+11pp,增速显著提升,一方面是由于公司课题一般年底结题,三季度确认的收入有较大的波动性。另一方面高度景气的业绩主要受益于订单转化增加及产能释放。截止目前在手订单约10 亿,较去年同期增加17.6%,在手订单远高于年度营收,为业绩增长提供保障。新签合同额以及预收账款继续保持快速增长。产能方面,上半年新投入使用动物房约11000 平,极大提升了服务通量与容量。另有实验室9 月投入使用。


员工队伍从去年底的817 人增加到1000 人左右。近期也推出了股权激励计划。预计全年收入保持40%左右增长。药代药动和实验动物也保持快速增长。PV 业务和临床业务开始产生收入。


东西南北全国布局,加大产能投入


去年初公司计划投资7.8 亿重庆设立安评基地,规划建筑面积6 万平,预计2 年投产,5 年内达产。去年底计划投资11 亿在广州设立安评基地,预计2 年内投产,充实华南地区安评力量。


横跨中 美推进国际化


19 年5 月公司决定2700 万美金收购biomere 公司,biomere 公司员工约100 人,实验室和动物房约8000 平,收购使得公司在美国东部地区拥有GLP 实验室,有利于公司推进国内向国外申报以及服务美国客户,加快公司国际化战略。收购可以加强资本和技术的协同,提升biomere 的产能和人员技能;也可以加强业务协同,内部承接biomere的病理分析能力。


盈利预测与投资评级


预计公司2019-2021 年EPS 为1.03/1.45/2.07 元,对应PE 为57.1/40.7/28.5,给予公司“买入”评级。


风险提示:大型CRO 进入竞争加剧


大华股份(002236):栉风沐雨砥砺行 安防巨头犹可为


外部环我境 短期影响有限,安防巨头长期发展无忧受到固定资产投资周期的影响,安防需求在短期内受到一定压制,叠加“实体清单”事件,短期内部分海外客户出现观望情绪,使得公司的营收增速受到一定影响。但正如我们在之前的报告中所说,公司核心竞争力不断巩固,优势地位难被撼动,安防整体需求仍客观存在,视频物联技术在各行业业务中的落地场景不断增加,公司依然具有较大的发展空间。


精细化管理持续推进已初见成效,公司盈利能力显著增强公司持续推进精细化管理:1)渠道方面:主动放弃部分高风险业务,收紧账期,加强回款(2019 年Q3 经营性净现金流3.32 亿元,五年来首次为正)。2)海外方面:培育国际化营销管理团队,建设本地化营销服务中心;建立海外供应中心,提升物流能力。3)研发与费用方面:公司优化业务结构,使费用结构更加合理,加强对投入AI、软件平台、算法和大数据等方向的投入(2019 年12 月,20 亿投资西南研发中心),同时增强研发效率。4)人员方面:公司调整人员结构,控制后台支持人员,增强销售综合实力,提升人均效能。5)供应链方面:建立供应链管理平台,16-18 年的库存周转换率分别为4.46、4.65、5.09,供应链运营效率明显提升。2019 年前三季度,公司毛利率达40.97%,同比增长4.60%。我们认为,精细化管理使得公司盈利能力显著增强,并且国内业务毛利率仍存在提升潜力。


社会治安防控体系继续推进安防建设,视频物联打开更多业务场景1)政府端:2020 年是“十三五”的最后一年,叠加交通强国、应急管理等政策,我们认为政府的安防需求有望回暖。2019 年初,习近 平总书记书记在中央政法工作会议上强调要加快推进社会治安防控体系建设,此项任务由公安部承接并推进。我们认为,社会治安防控体系将延续天网、雪亮工程的建设,并且拓展至更多的建设主体,安防需求不减。2)企业端:近年来,我们观察到企业客户的需求逐渐超越了安防的边界,拓展至嵌入其业务运营的各类场景,公司通过平台化的研发,利用视频技术、AI、大数据等技术优势不断拓宽能力边界,发掘新市场。我们认为,B 端有望成为快速增长点。3)渠道端: 渠道市场日趋扁平化和去中间化,公司持续进行渠道下沉,控制回款;分销和SMB 业务并行开展,后者聚焦于中小行业及中小工程商业务。


我们认为,渠道政策的调整短期内可能引起分销收入下滑,但长期来看对于公司渠道业务的高质量增长具有重要意义。


投资建议与盈利预测


伴随着雪亮工程、社会治安防控体系等政策持续推进,以及AI+视频物联的不断落地,需求持续增长。公司持续推进精细化管理,毛利率维持高位,盈利能力显著提升。我们预测公司2019-2021 年营业收入为278.49、327.67、387.12 亿元,归母净利润为31.33、38.26、46.42 亿元,EPS 为1.05、1.28、1.55 元/股,对应PE 为20.25、16.59、13.67 倍。考虑到公司过去三年PE 的情况、预期未来三年归母净利润CAGR 为22.43%等因素,给予公司2020 年22 倍目标PE,对应目标价为28.16 元。维持“买入”评级。


风险提示


宏观经济发展不及预期,雪亮工程等政策落地不及预期,政府采购不及预期。